伊利激勵方案：光明正大的貪婪，A股“真君子”

還記得伊利股份4月9日的百億回購激勵方案嗎？

記得在4月，我們寫了一篇伊利百億回購背后的文章，已經詳細分析了這個回購方案。

當時消息一出，被市場看作股價大漲的催化劑，當更大漲8%，伊利股價也在7月創出歷史新高。

【丫丫數據】資料來源：同花順

不過昨天，回購激勵方案后續的詳情出來了，市場一地破眼鏡玻璃，大家對這個激勵方案相當不滿，昨日伊利大跌8%。

看著同一件事，之前導致股價大漲，現在導致股價大跌，市場人心的變化，真是有趣。

究竟什么一回事？

先來看看這個滿地玻璃碎的方案：

簡而言之：公司花了50億，以30元均價回購了1.8億股，高管可以用15塊/每股價格向公司買這個股票，達到要求后，高管可以每年解禁20%開賣這些股票。

會計上看，就等于公司花了25億發股權激勵。

錢賺來還是要花的，只是看花在哪里，和花得值不值得而已。

而現在市場共識的是花得不太值，第一，這個回購方案設計的條件太低。

【丫丫數據】資料來源：公司公告

高管們只要做到公司維持年化8%的利潤增長和15%的roe就能逐批解禁股票。來看看公司過去5年的平均盈利增速：

是不是感覺上高管基本上不用任何奶力也能達標？15塊的行權價，拿到都是白賺，有點像在給自己加獎金？

行使價太低，而且解禁條件太容易，這是被批評的一部份。

另一方面被批評的是，潘剛拿的太多了。

【丫丫數據】資料來源：公司公告

根據蒙牛披露的資料，公司18年年薪是15.2萬/人，伊利是8.39萬/人，跟蒙牛比較，伊利工資給得不夠，因此合理預期中伊利中層拿到更多激勵才合理。但這次的方案卻是潘剛一人拿了三分之一，是有點多了。

所以總結，昨天伊利股價大跌是市場認為這個方案條件不夠高，金額太高，分配不均。

如果是再算舊帳，還有我們之前文章所批判的問題：謠言遍地，股價20元，投資者人心渙散的時候不回購，反彈到30多才開始回購，亂花錢，給自己輸送利益就肆無忌憚，大手大腳。

但我從來認為投資上的比較不止要apple to apple，還需要是同一生態下的apple。例如同一間公司，H股不能直接跟A股比較，因為不同生態下的apple的價值是不一樣的。

先假設這方案是過于貪婪，但放在A股，真的就非常過分嗎？

也沒有。

在輸送利益的多了去了，還有大部分的管理層完通過暗箱操作，做得天衣無縫。

康得新鐘玉，大族激光高云峰，暴風馮鑫，才過多久？

所有有高管跟投制度的房地產開發商，創業板留下一大堆商譽雷的公司，全都有利益輸送。并且很大一部分，會計處理毫無痕跡，看都看都看不出來，也沒人罵這些公司，等暴雷了才恍然大悟。

所以中了雷的投資者起碼可以安慰自己，至少伊利這次做是明牌了(當然也不排除伊利管理層除去這次回購之外有暗箱操作的可能)，并且還要開股東大會討論，還沒完全通過呢。

公司經營中，員工報酬跟付出不匹配，錢沒管夠，肯定會失去斗志，這是可以理解的。

作為股東，管理層要覺得工資不夠，股權不夠，直說，放到臺面上說，這次激勵完了，以后還不夠，再開股東大會再說。

玩陰的，偷偷把錢裝自己口袋，例如海外投資轉移個25億，這個一般投資者也沒有能力調查，做多了最后一次過爆雷，直變ST股，做這種事比高額回購激勵惡劣得多。

貪心是人類進步的一動力，貪不是罪，要是高管在面臨報酬不夠的情況下都能公開處理，而不是暗箱操作，這是中國股市的大進步了。

另外，這方案是不是過于貪婪也是見仁見智。

首先，這個方案不等于25億白送給高管們，還是要看5年成績。投資經常說，過去決定不了未來，伊利過去10年平均盈利增長的確遠過于8%，但是回到現在這一刻，其實大部分消費行業增長緩慢下來了，包括奶制品行業。

例如，拿比較近的全行業過去5年營收來說，CAGR已降到4.22%，而伊利這一指標略高，是7.8%。

悲催的是，不算蒙牛伊利兩大巨頭，其他乳品公司已經零增長了。

【丫丫數據】資料來源：公司報表

因此，嚴格來說，乳業還是過得很難的，除去伊利蒙牛以外的大多數競爭者利潤都在下滑。管理層要是混吃等死，也是做不到這個成績要求的。

從數值上看，一次損失25億，這25億要是分紅，那就是0.4元/股，現在當做公司損失0.4元/股的話，伊利昨天股價跌了2塊，看起來超跌了。

但不要忘了，回購方案公布當天伊利漲了8%，現在僅僅是把那天的漲幅吐回去了，不是嗎？

所以這里還有一個教訓：

行情好的時候，大家看東西不仔細，不糾結細節，很多事情就能當利好，只要回購，都是好事，這是盲目的。

就像以前，公司只要重組收購，就會連續漲停。因為A股任何收購都是利好，啥細節都不用看。

等過幾年，才發現很多公司收購的資產是一個個地雷，讓公司虧損累累，把投資者都坑慘了。

資本市場，終究是在不斷追逐假象的游戲。不細心，把假象當真相，肯定輸。

結語

伊利還是那個伊利。

這輪白馬抱團，伊利是受益者之一，只是估值高了，搞得大家期望高了。

實際上他是在一個基本不增長行業里低增長的大公司了，炒得太高難免要下來，現在的估值對應的長期回報率，可能在6%-8%左右，投資者得認清這個事實。

現在大跌8%過后，伊利也說不上在特別便宜的位置，我的觀點跟上一篇文章一樣：

現在買，可能幾年內還不是一個好股票。但長期來看，伊利依然優秀。整個行業的格局，銷售渠道的優勢，做產品的策略，優秀的團隊，這些東西始終沒變。

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